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理財知識堂
生技研究報告
產業評析-投資屬性決定投資標的四種獲利模式輕鬆搞懂生技產業
(2013/02/04)
‧作 者:金融家

文/李振南

生技產業去年以來隨市場主流變化,一躍成為市場資金追捧的脫韁野馬!檯面上的激情,可是生技產業熬了十年的寒窗,市場終究還生技產業一個遲來的公道!去年以來,漲幅最大的就屬興櫃轉上櫃的新藥個股,挾帶著高額的國際授權金題材,成為本夢比的代表,更掀起新藥族群間的比價效應。

然而,最令人擔憂的,卻正是比價效應後帶來的後遺症。飆漲的背後,有的是投資哲學,有的則是市場炒作。與電子股不同的是,生技股在市場上的主流,輪動速度很快,而股本小的優勢,也往往使股價容易暴漲暴跌,且投資人相對陌生。

究竟什麼樣的投資人,適合投資生技產業?新藥窩了十年沒人理,代工、通路哪個好?生技產業適合所有投資人,但依屬性不同,投資方式也跟著不同…

獲利模式1─權利金收入 有認列到財報才是真正落袋

第一類就是新藥研發公司,由於新藥的開發時程耗時耗金,歷經十年、耗資數十億美金都不足為奇,光是一個臨床三期的試驗,快則1年,慢則5年,成功上市機率也只有70%,若投資者無法明辨研發所需的時程及可能面臨臨床失敗的風險,只是聽到市場消息面授權等,就貿然進場投資追捧,恐怕將率先成為砲灰下的犧牲者。

由於台灣市場仍小,新藥研發的商業模式多半是透過授權國際大廠的方式取得獲利來源,台灣新藥公司的特色,大多屬於中小型企業,由於資金規模較小,在進行國外二、三期臨床時,就必須委託專業CRO(臨床實驗機構)公司負責,最後再授權給大藥廠。因此,就形態來說,比較像是電子股的IC設計或遊戲研發公司,本身只做研發,至於營運、臨床及銷售等工作,大都採外包模式。

目前除了少數具有短期營收支撐的公司,如健亞(4130)、中裕(4147)能支應長線研發之部份資金外,這類型的新藥研發公司多半沒有獲利基礎。因此不適合利用本益比來評估一家公司的價值。而正確評估新藥公司的方式為:「以時間等待機會!」

台灣已經成功取得授權經驗的包括智擎(4162)、醣聯(4168)、太景(未)等。

台灣工銀生技權威羅敏菁表示,一般來說,市場會以新藥的「特殊性」及「有效性」來決定該藥品應有的價值,如中裕的TMB-355,是非常特殊的愛滋抗體新藥,價值就很高。此外,評估新藥研發公司應與國際公司相比,利用淨現值法或同業授權金比價法,價格過高寧可不投,以時間等待機會。

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獲利模式2─代工利潤原料藥頭低調賺 留意競爭力

生技代工則分兩塊,一類是醫療器材的代工,毛利偏低且競爭者眾多,我們把它歸納的下一段的銷售分類再介紹;另一類是台灣較具國際競爭力的原料藥廠。

所謂原料藥廠,簡單來說,原料藥是製藥界最上游提供原料的廠商,而主要客戶就是來自於國際學名藥大廠,一般醫院用藥有七成都是學名藥。台灣廠商如神隆、台耀、旭富、中化生,這幾家都是提供原料給國際級學名藥大廠的資優生。

全球原料藥產業其實相當競爭,在印度與中國廠商投入後,台灣在價格上難以競爭,於是紛紛轉向利基型路線。龍頭廠神隆(1789)以開發高毒性癌症藥為主;台耀(4746)所生產的維他命D衍生物原料在國際上為寡占市場,有很多原料是別人沒有的,價格比較不容易被殺,最具有成長潛力。此外,2012年開始陸續有許多暢銷的專利藥即將到期,各家學名藥廠都虎視眈眈這塊大餅,因此供應這些原料的”藥頭”將是最大的受惠者。

這類型原料藥廠商,在市場上向來低調,多數利基型的原料藥廠擁“料”自重,主要客戶多半是國際學名藥大廠且客戶間彼此存在著競爭關係,若透露藥方將使客戶的競爭者發現其目的,因而台灣原料藥廠鮮少對外發布訊息,卻是台灣相對具競爭優勢的產業。羅敏菁建議,挑選原料藥廠把握已與國際大廠建立長期互信合作基礎的獨佔性廠商(可上美國FDA網站查詢原料藥廠相關競爭者),並長期追蹤該公司之學名藥客戶,是否有向美國FDA提出申請,並第一個取得「Paragraph IV的學名藥藥證」(可擁有180天的獨賣保護期),進而評估該原料藥公司的營收趨勢變化。

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本文由金融家月刊提供